В МВА «Финансы» строим матрицу
финансовых стратегий
 Как перейти от
аналитической деятельности к диагнозу проблем? Как придать финансовому анализу
целевую ориентацию, преобразовав его из инструмента проверки качества
финансовых документов и финансовых отчетов в основательную опору для финансовой
диагностики, суть которой сводится к оценке качества финансовых решений,
принимаемых руководством компании?
Этапы финансовой диагностики охватывают определение общего
размера и качества финансовых документов; оценку ликвидности компании:
оперативной и стратегической; определение операционной доходности и
эффективности; анализ и оценку рисков; моделирование совокупной доходности;
анализ и прогнозирование динамики развития (оценку потенциала роста). Помимо
изменения общего контура аналитической деятельности финансовая диагностика
предлагает целый ряд новых технологий, повышающих действенность и
результативность финансового анализа. Среди них формирование кластеров
компаний-аналогов; новые подходы к оценке внутренней оперативной ликвидности;
управление рисками вместо концепции финансовой устойчивости; факторный анализ
доходности и, наконец, экспертиза финансовой политики с использованием модели
темпов устойчивого роста (модель SGR). Эта модель приводит к концепции
устойчивого роста, оценке оптимальных темпов развития компаний и, что самое
главное, к формированию финансовых стратегий и пониманию природы их
происхождения в зависимости от основных параметров операционной и финансовой
деятельности.
К модели SGR добавляется матричный подход к оценке и
экспертизе финансовой политики компании. От матрицы ценности, матрицы деловых и
финансовых рисков, портфельной матрицы осуществляется переход к построению
матрицы финансовых стратегий, которая играет ключевую роль в позиционировании
компании и оценке ее финансовой политики. С учетом того, что построение матрицы
финансовых стратегий базируется на двух основополагающих параметрах
современного финансового менеджмента, а именно: на экономической прибыли (или
спрэде доходности), характеризующей приращение ценности в рамках одного
периода, и стратегическом разрыве в темпах устойчивого и фактического роста, —
матрица финансовых стратегий позволяет позиционировать компанию по фазам
циклического развития, формируя при этом опции финансовых решений.
Анализ взаимодействия двух базовых параметров,
характеризующих деятельность компании: скорости развития и спрэда доходности,
позволяет на основе построения несложной двумерной матрицы построить матрицу,
получившую в современном финансовом менеджменте название «матрица финансовых
стратегий», которая иногда трактуется как финансовая интерпретация портфельной
матрицы БКГ. Суть ее заключается в следующем: пересечение двух осей координат,
каждая из которых олицетворяет один из двух параметров, дает возможность
получить четыре квадранта, куда попадают в ходе диагностики компании. Первый
левый верхний квадрант этой матрицы характеризуется тем, что при низких темпах
роста компания создает, условно говоря, ценность. Условно, потому что в данном
случае речь идет не столько о ценности, сколько о положительном спрэде
доходности, выступающем базовым параметром все той же ценности. Правый верхний
квадрант свидетельствует, что спрэд доходности больше 0, т.е. операционная
доходность превышает средневзвешенную стоимость капитала, но скорость развития
компании теперь уже высокая. Проистекает данный вывод из следующего: разница
между фактическими темпами роста и темпами устойчивого развития в этом
квадранте оказывается положительной. Нижние два квадранта построенной матрицы
характеризуются отрицательным значением спрэда доходности (ROIC — WACC < 0).
Однако в нижнем левом квадранте, если компания попадает туда, скорость ее
развития трактуется как низкая из-за отрицательной разницы фактических и
устойчивых темпов роста, а для нижнего правого квадранта эта скорость является
явно высокой из-за положительного значения этой разницы. Полученные в ходе
построения матрицы данные (назовем их пока матрицами темпов роста и доходности)
требуют дальнейшего изучения и более глубокого понимания.
На рис. 1 представлена матрица финансовых стратегий в
классическом виде, где EVA (положительная и отрицательная) связывается
соответственно с понятиями создания и разрушения ценности.
Рис. 1. Матрица финансовых стратегий: графическая иллюстрация
Вертикальная ось в идеале измеряет способность компании
создавать ценность. Эта способность измеряется величиной спрэда доходности
(ROIC — WACC) и показателем EVA. Если полученная разница положительная, вывод
оптимистичный — ценность создается, если отрицательная, ценность разрушается.
Горизонтальная ось измеряет способность компании финансировать свой рост
продаж, которая оценивается разницей между фактическими темпами роста продаж и
темпами устойчивого роста (g — SGR). Если разница положительная, компания
нуждается в деньгах, если отрицательная, у компании наблюдается излишек денег.
Темп устойчивого роста — это максимальный темп роста продаж, которого можно
достичь без изменения финансовой политики компании (тот же финансовый леверидж,
та же норма выплаты дивидендов, нет выпуска или выкупа акций) или модификации
ее операционной политики (та же норма операционной прибыли, та же
оборачиваемость активов или инвестированного капитала).
Матрица финансовых стратегий уже в течение нескольких лет
используется в качестве основного алгоритма позиционирования российских
компаний, с помощью которого генеральные, исполнительные и финансовые
директора пытаются оценить общее состояние своих компаний с позиций приращения
(разрушения) ценности, определить потенциал роста своих компаний (или его
отсутствие), оценить качество темпов устойчивого роста, построить
обоснованный прогноз скорости экономического развития.
Матрица финансовых стратегий помогает руководителям
российских компаний анализировать действенность собственных финансовой
политики, определять меру ее эффективности. Она помогает выработать
рекомендации по совершенствованию финансовых стратегий и улучшению их качества
на основе тщательной программной проработки.
За последние три года (2008, 2009 и 2010) матрица финансовых
стратегий была построена в ВШФМ РАНХиГС (программы МВА «Финансы» и ЕМВА
«Стратегические финансы») для 190 российских компаний. Должностной статус
слушателей, «строителей» матрицы, представлял собой следующую картину.
Финансовые директора (CFO) и заместители по экономике и финансам составили 62
процента, квота исполнительных директоров (СЕО) была равна 27 процентам,
генеральные директора в процентном соотношении оказались в меньшинстве,
тем не менее их величина оказалась близкой к 10 процентам.
Каждый руководитель по итогам построения матрицы финансовых
стратегий для своей компании достаточно четко сформулировал: а) комментарии к
этой матрице, б) выводы о реальном состоянии компании и в) рекомендации по
совершенствованию финансовой политики компании. Обобщение этих выводов и
рекомендаций стало предметом исследований в ВШФМ РАНХиГС, итогом которой стала
оценка эффективности матричного подхода к построению финансовых
стратегий, а также адекватности алгоритма построения матрицы финансовых
стратегий в позиционировании компаний, которая в стратегическом финансовом
менеджменте играет роль инструмента, завершающего комплекс финансовых и
инвестиционных решений, ориентированных на долговременное приращение ценности в
том числе российских компаний.
На исходном этапе исследования для решения поставленной
задачи была сформирована репрезентативная статистическая выборка, в которую
вошли тридцать (из 190-та) российских компаний. В выборку вошли компании,
отличающиеся друг от друга: а) размером, б) видом деятельности, в) отраслевой
принадлежностью, г) организационно-правовым статусом.
Изучение матриц финансовых стратегий показало, что более
половины компаний, оказались ниже горизонтальной разделительной линии. Данное
обстоятельство говорит о том, что для большинства компаний из репрезентативной
выборки характерна отрицательная экономическая прибыль и соответственно
отрицательный спрэд доходности. Из этих компаний ровно половина компаний попала
в поле с отрицательным приращением ценности лишь в 2009 году. До 2009 года
данная группа компаний характеризовалась весьма благополучными
параметрами. Наиболее яркими примерами сложившейся ситуации могут служить
компания ОАО «Нью пласт пайп» и ОАО «Роснефть», где в силу снижения
операционной доходности (результат низкой эффективности управления активами и
высокого уровня оплаты административно-управленческого персонала, в частности,
топ-менеджеров) в 2009 году сложилась ситуация «проедания» ценности компании. В
этой связи руководство компании «Роснефть», указав на кризис как на главную
причину позиционирования компании в 2009 году, в качестве ориентиров
сформулировало две линии стратегического поведения, а именно снижение
расходов, прежде всего операционных, и реализацию стратегии лидерства по
издержкам.
Необходимо отметить, что почти треть компаний сумели резко
снизить темпы своего роста, затормозив на период скорость своего развития и
снизив тем самым финансовые риски собственной неплатежеспособности. Эти
компании оказались в левом нижнем квадранте матрицы финансовых стратегий, что
во многом предопределило их действия в посткризисный период. Выявленное для
этих компаний разрушение ценности является следствием низкой доходности
инвестированного капитала, сопровождаемой низким качеством и недостаточной
эффективностью управленческой деятельности. Этим компаниям необходимы
многочисленные инвестиционного проекты инновационного характера, способные в
долговременной перспективе привести к приращению корпоративной ценности.
Хотелось бы отметить то, что в случае подобного позиционирования компаний
им следует обратить внимание на операционную доходность и факторы, от которых
эта доходность во многом зависит. Среди них операционная норма прибыли и
оборачиваемость инвестированного капитала, в составе которого рабочий капитал и
фиксированные активы.
Две трети компаний (из первой половины) попали в правый
нижний квадрант матрицы финансовых стратегий. Для этого квадранта характерны
высокие темпы роста и дефицит денежных средств, привлечение которых в условиях
разрушения ценности оказывается неоправданным и необоснованным. Подобная
ситуация преодолевается в условиях реструктуризации деятельности компании. В
этой связи позиция руководства Транспортной грузовой компании, которая является
довольно типичной на сегодняшний день, вызывает серьезные возражения. Суть этой
позиции характеризуется уверенностью в том, что с учетом операционной
доходности, которая, напомним, намного ниже рыночной стоимости капитала, при
сохранении сложившихся темпов роста, а они во много раз превышают устойчивые
темпы роста, компании могут продолжать покрывать недостаток денежных
средств кредитными ресурсами. Вместе с тем позиционирование
большого числа компаний в 2009 году в правом нижнем квадранте матрицы
финансовых стратегий говорит лишь об одном: о наличии явной угрозы банкротства
в ближайшем будущем.
В ходе изучения матриц финансовых стратегий более
оптимистичная картина складывается для второй половины компаний, попавших
в репрезентативную выборку. Они оказались выше горизонтальной разделительной
линии, тем самым подтвердив созидательный характер своей деятельности.
Положительная экономическая прибыль и высокая операционная доходность позволили
руководству этих компаний сделать вывод об эффективности реализуемых ими
стратегий. Так, за последние пять лет компании из этой группы завоевывали рынок
за счет масштабных инвестиций в фиксированные активы, сделок по слияниям
и поглощениям, обеспечения высокой конкурентоспособности продукции и услуг за
счет привлечения кредитов. В конце периода компании вышли на постинвестиционную
стадию жизненного цикла, о чем свидетельствует положительное значение
показателя экономической прибыли. Некоторым компаниям удалось сохранить в
анализируемый период высокие темпы роста. Их, к сожалению, немного. Вызывает
однако опасение стремление этих компаний решить проблему финансирования
экономического роста опережающими темпами за счет лишь внешних
заимствований. Высокая степень неопределенности, высокие деловые риски,
которыми характеризуется высокая скорость развития требуют в настоящее время
поиска иных форм привлечения денежных средств, к которым прежде всего
принадлежат нераспределенная прибыль (высокая операционная доходность и норма
капитализации прибыли, приближающаяся к 100 процентам) и собственный капитал
компании, который остро нуждается в увеличении. Особое место среди внешних
форм привлечения денежных средств занимает проектное финансирование.
Сбалансированная структура капитала, низкие финансовые
риски, высокая доходность и ограниченная дивидендная политика – вот основные
выводы, к которым позволила прийти матрица финансовых стратегий, разработанная
для значительного числа российских компаний в кризисный и посткризисный
периоды.
Август,
2011
|
Контакты
